Segunda parte del artículo Cómo evitar la recesión
Los bancos son el canal de comunicación entre la política del banco central y la economía en general. El problema es que ahora el canal está bloqueado. A pesar de los fuertes recortes en las tasas de interés por parte de la Reserva Federal, el costo del crédito bancario para las empresas norteamericanas y los hogares no ha disminuido mucho. Los inversores temen prestar a los bancos incluso por unos pocos meses, debido al riesgo de que puedan quebrar o que se les acabe dinero en efectivo. Los bancos se niegan a prestarse unos a otros por la misma razón (y el miedo a su propia quiebra les está llevando a acumular dinero en efectivo). La diferencia entre lo que los bancos pagan por el dinero en efectivo a un día del banco central y lo que pagan por los préstamos a tres meses está, por tanto, muy por encima de los niveles anteriores a la crisis. La tasa a tres meses es la referencia para los préstamos a los clientes.
La forma de evitar este bloqueo es que los bancos centrales empiecen a prestar directamente a las empresas mediante la compra de su deuda a corto plazo a tasas fijas, como la Reserva Federal empezó a hacer esta semana. Un inconveniente, sin embargo, es que esencialmente se convierte el banco central en un banco comercial, exponiendo al contribuyente a la concesión de préstamos de riesgo. Y la ayuda se aplica sólo a las grandes empresas.
La base monetaria en las grandes economías ha sido hinchada por enormes cantidades de liquidez provenientes de los bancos centrales. En la zona euro, por ejemplo, ha crecido en un tercio desde el inicio de la crisis en agosto de 2007, aunque las tasas de interés son apenas inferiores ahora que entonces. La mayor parte del aumento se explica porque las reservas de los bancos se han duplicado.
Algunos temen que esa rápida expansión de la base monetaria avive la inflación, que sigue siendo superior al 5% en los Estados Unidos y Gran Bretaña y al 3,6% en la zona euro. Si la proporción entre dinero base y dinero en sentido amplio fuese constante, esos temores se justifican. Sin embargo, dado que los bancos centrales están utilizando la liquidez bancaria para tapar agujeros en su financiación a corto plazo, el multiplicador del dinero está cayendo: a pesar de que las reservas aumentan, el dinero en sentido amplio y el crédito se desvanecen. En lo que va de año hasta septiembre los préstamos bancarios a los hogares británicos aumentaron sólo en un 0,9%. Los préstamos hipotecarios bajaron. Si el dinero no está circulando, sino que está escondido en las reservas o en los colchones, no puede aumentar el gasto o elevar la inflación.
De hecho, si los asustados bancos, empresas y hogares se aferran más fuertemente al dinero en efectivo en lugar de prestar o invertir, la recesión se profundizará. Cuanto más se debilita la confianza y caen los precios de los activos, más ansias hay de dinero en efectivo. En un caso extremo, la demanda de efectivo es tan fuerte que ni siquiera los tipos de interés a cero pueden reactivar la economía. Cuando las respuestas normales en materia de política monetaria llegan a su límite, las opciones fiscales, como reducción de impuestos y aumento del gasto público, entran en juego.
En cierta medida, los presupuestos de los gobiernos en los países ricos estabilizan la economía automáticamente en los momentos álgidos y en las crisis. Cuando se frena la economía y se pierden empleos, el Estado gasta más en prestaciones de desempleo, contribuyendo a apoyar la demanda agregada. Al mismo tiempo, se reducen los ingresos fiscales más rápido que el PIB: esto daña las finanzas públicas en las recesiones, pero ayuda a aliviar el dolor de las empresas y sus empleados. El poder de estos estabilizadores automáticos es mayor en Europa, donde los subsidios estatales son más generosos y los impuestos más altos, que en EE.UU.
El uso de la política fiscal para ajustar el ciclo económico de una forma más activa pasó de moda hace alrededor de 30 años. Desde entonces, los encargados de formular políticas han preferido modificar la demanda agregada a través de las tasas de interés en lugar de impuestos. Una de las razones es que, aunque pueda ser fácil de aumentar el gasto público en los malos tiempos, es difícil reducirlo cuando la economía revive. Las rebajas de impuestos se podrían ahorrar o gastar en importaciones, en luger de estimular la producción. Y un déficit presupuestario permanente perjudica a la empresa privada al absorber los ahorros, haciendo aumentar los tipos de interés, lo que aleja la inversión privada de las empresas.
Pero cuando los atemorizados bancos e inversores se alejan de la financiación privada del gasto, hay buenas razones a favor de una política fiscal más activa para apuntalar la demanda. La huida hacia activos seguros ha reducido el costo del endeudamiento público para la mayoría de los países ricos, y el consiguiente bajo rendimiento de los bonos puede ser una señal del mercado para aumentar el gasto público: Un estímulo presupuestario bien medido ayudaría a cubrir el déficit de demanda, mientras que las empresas y los consumidores sanean sus deudas y ponen sus finanzas en orden. Se puede evitar que una recesión se convierta en un desastre. Un conjunto de medidas bien diseñadas permite minimizar los inconvenientes de la política fiscal: de un programa de carreteras, por ejemplo, quedan las infraestructuras tras su conclusión; ls recortes de impuestos podrían ser destinados a los pobres, que serían más propensos que los ricos a gastar ese dinero adicional .
Sin embargo, la política fiscal tiene sus límites. Un gran déficit presupuestario aumenta el riesgo de que un gobierno se declare en quiebra o reembolse sus deudas mediante el truco de obligar a su banco central a imprimir dinero, creando inflación. Si la deuda pública se dispara hacia arriba a medida que la economía se estanca, los inversores temerán que en el futuro los contribuyentes no puedan asumir la carga. Una política fiscal laxa provocará tensiones en las finanzas públicas de los países que tuviesen grandes deudas y déficit presupuestarios al inicio de la recesión y hayan tenido que financiar rescates bancarios. Los mercados se atragantarían con las ventas adicionales de bonos, necesarias para financiar los enormes déficits, haciendo necesario subir los tipos de interés y empeorando la recesión.
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